盡管處于低潮，芯片行業仍排名第四

文 | 《財經》研究員 陳汐 劉建中

編輯｜劉建中

哪些行業在未來更具增長潛力？資本市場給出的答案，可以從上市公司的“行業市盈率”看出，但傳統的行業市盈率方法需要改造。

“市盈率”簡稱PE，是股票價格與每股收益之間的比值。比如，某股票價格10元，某年的每股收益為1元，那么它當年的市盈率為10。

市盈率的概念可以推廣到行業，A股某行業的市盈率是指，該行業所有上市公司的總市值與凈利潤總額的比值。比如，某行業所有公司的總市值為1000億元，某年這些公司的凈利潤總額為200億元，那么這個行業的市盈率為5。

假定一個公司的市盈率為50，意味著如果盈利情況不變，它未來50年賺的凈利潤之和才等于此時的市值。但是，投資者不是傻瓜，為何允許一個公司50年才賺回股價？原因只能是，投資者預期這個公司未來盈利會上升，即投資者看好這家公司的增長潛力。

上述討論的對象，如果換成行業，結論也是成立的。但是，如果用該行業某一年的凈利潤，會造成理解上的困難。比如，2021年普通鋼鐵行業的“行業市盈率”不足10倍，這說明投資者并不看好鋼鐵行業的未來。但是2022年底，其市盈率接近40倍，這說明投資者又看好行業未來。這不是自相矛盾嗎？

其實，投資者對鋼鐵行業的態度并未大幅變化，以上結果主要來自于行業盈利情況的大幅波動。為了計算出投資者真實的、對各行業相對穩定的態度，我們可以利用“席勒市盈率”。

曾任教于耶魯大學的羅伯特·席勒教授是2013年的經濟學諾獎得主，他在1998年提出了“席勒市盈率”來衡量市場估值。“席勒市盈率”的思想很簡單，他用“十年平均凈利潤”替代當年凈利潤，因此消除了利潤周期性變化所帶來的數值波動。

“席勒市盈率”越高，說明市場認為，相對于過去十年的盈利情況，這個行業的未來盈利水平越好。

我們可以直接使用“席勒市盈率”，但是中國有自己的特色。2017年以來，尤其2018年以來，中國經濟發展進入了新階段，2017年之前的數據參考意義相對較小。同時，由于中國資本市場相對年輕，如果需要用2014年至2016年的數據，會大大減少行業中樣本公司的數量。

實際上，我們用2017年以來的七年數據足以熨平行業利潤波動。所以，本文定義了一個“新階段市盈率”。這個市盈率用2017年到2023年的凈利潤平均值，即

某行業的“新階段市盈率”= 行業公司總市值（收盤價）/ 2017年到2023年的行業凈利潤平均值。

本文行業分類參照“中信證券行業分類”。行業公司市值提取時間為2024年1月20日收盤。（提示一點：提取時間不同，市盈率會不同，但短期內各行業的市盈率相對高低比較穩定。）本文用的凈利潤數據是歸母凈利潤，2023年凈利潤數據為前三季度凈利潤。在計算樣本中，排除了ST企業，以及股票代碼以U結尾的公司。

“新階段市盈率”越高，行業的未來越被看好。本文的結論來自于資本市場，衡量了投資者對各個行業的真實態度。可惜的是，這個結論并不能幫助讀者增加股票投資方面的勝率。

但是，被看好行業在未來很長時間內會保持擴張態勢，凈資產、總資產、雇員數量都會上升，因此這些行業中的各類經濟機會較多。所以，本文結論可以成為選擇研修專業，或者選擇實體投資方向的重要參考。

在計算和比較中發現，最“不被看好”的銀行“新階段市盈率”不足5倍，房地產、基建、水泥等行業不足7倍。下面，我們看看哪十個行業的未來最被看好。

第十名 消費電子 43.3倍

消費電子行業生產手機、電腦、耳機等日常電子產品或其組件。該行業在A股有90家樣本公司。除非特別說明，下文的行業數據，都是由樣本公司統計而來。

2024年1月20日，行業總市值為11,551億元。圖1是2017年以來行業凈利潤總額，以及研發費用總額。2017年到2022年，凈利潤總額年復合增長率為6.5%。

圖1: 消費電子行業的凈利潤與研發費用

除去2020年（可能是疫情初期的影響），消費電子行業每年的研發費用總額都大于凈利潤總額。由此可以看出，該行業是研發密集型行業。2018年以來的研發凈利潤比（研發凈利潤比=研發費用總額/凈利潤總額）為124%，在本文十大被看好行業（下稱十大看好行業）中排名第五。

表1是消費電子行業2017年以來一些基本情況統計，從表1可以看到如下信息。

表1: 消費電子行業基本情況統計（2017年-2023年三季度）

2017年行業凈資產為2202億元，2023年3季度行業凈資產4816億元，年復合增長率為14.6%；2017年行業總資產4565億元，2023年3季度總資產10567億元，年復合增長率為15.7%。行業杠桿率（行業杠桿率=行業總資產/行業凈資產）基本保持在2.2倍。

行業ROE，2017年最高，為10.3%；2018年最低，為5.4%。2017年以來，行業ROE平均值為7.9%。

與2017年相比，行業虧損企業比例在顯著上升，從4.4%上升為2023年三季度的21%。但行業中等水平公司的盈利在上升：2017年行業凈利潤中位數為0.8億元；2023年前三季度行業凈利潤中位數為0.67億元，折合全年0.89億元。

與行業繁榮期相比，在行業低谷期，比如2018年、2019年、2022年，行業前5名的凈利潤在行業總利潤中的占比更高，接近甚至超過70%。在惡劣的生存環境中，行業龍頭能獲得更多的給養。

消費電子行業的需求受兩種周期的影響。其一是經濟周期，在經濟下行期，行業需求會顯著下降。其二是行業創新周期。消費電子行業對創新具有非常高的彈性，微小創新就可以帶來可觀的增量。比如，2019年無線耳機的興起就帶動產業鏈上很多公司業績幾倍的增長。消費電子產品擁有無限的創新空間，所以盡管行業存在周期性低潮，但前景仍被看好。

以下是按照2024年1月20日收盤價，行業市值排名前三名的基本情況，其中總資產、凈資產、凈利潤是2023年三季度數據，凈利潤增長率的對比基期為2017年三季度。下文其他行業的此部分也是如此。

表2: 行業市值（2024年1月20日收盤價）前三名的基本情況

第九名 通信設備 50.2倍

能夠幫助實現通信功能的設備統稱通信設備，比如交換機、路由器、光纖等。通信設備的上游為電子元器件和各種原材料，下游客戶主要是中國移動、中國電信等通信網絡運營商。生產、生活的數字化促使通信需求不斷增加。

通信設備行業有85家樣本公司，2024年1月20日總市值為8437億元。圖2是2017年以來每年的行業凈利潤總額以及研發費用總額。2017年到2022年，凈利潤總額復合增長率12.4 %

圖2: 通信設備行業的凈利潤與研發費用

2018年以來，通信設備行業各年的研發費用加總為2171億元，凈利潤加總為990億元，研發凈利潤比為219.4%，在十大看好行業中，研發凈利潤比排名第一。

表3是通信設備行業2017年以來一些基本情況統計，從表3可以看到如下信息。

表3: 通信設備行業基本情況統計（2017年-2023年三季度）

2017年行業凈資產為2045億元，2023年3季度行業凈資產3527億元，年復合增長率為9.9%；2017年行業總資產4446億元，2023年3季度總資產7467億元，年復合增長率為9.4%。行業杠桿率基本保持在2.2倍，和消費電子行業的杠桿率基本相同。

行業ROE方面，2023年最高，為8.1%；2020年最低，為4.1%。2017年以來，行業ROE平均值為6.2%。

從2018年以來，行業虧損企業比例呈現上升態勢，從9.4%上升為31.8%。但行業中等水平公司的盈利在上升。2017年行業凈利潤中位數為0.6億元；2023年前三季度行業凈利潤中位數為0.57億元，折合全年0.76億元。

2018年，2020年，2021年是行業低谷（看行業ROE可知），此時前5名的凈利潤占比顯著高于其他年份，分別為83%，92%，75%。

數字化轉型、數字化深入是長期的、確定無疑的方向，而通信設備是數字化、信息化的基礎設施，所以通信設備行業的需求是廣闊且確定無疑的。

表4: 行業市值（2024年1月20日收盤價）前三名的基本情況

第八名 新能源動力系統 50.8倍

新能源動力系統行業包括電池、電機、電控、充放電等子行業，該行業有49家樣本公司。2024年1月20日行業總市值為12,275億元。圖3是2017年以來每年的行業凈利潤總額以及研發費用總額。2017年到2022年，凈利潤總額復合增長率40.4%。

圖3: 新能源動力系統行業的凈利潤和研發費用

2018年以來，行業研發費用總額1074億元，研發凈利潤比為69.9%，在十大看好行業中排名第八。

表5是新能源動力系統行業2017年以來的一些基本情況統計，從表5可以看到如下信息。

表5: 新能源動力系統行業基本情況統計（2017年-2023年三季度）

2017年行業凈資產為1459億元，2023年3季度行業凈資產4920億元，年復合增長率為23.6%；2017年行業總資產3247億元，2023年3季度總資產13,406億元，年復合增長率為28%。2018年-2020年，行業杠桿率下降，表明行業信心下降；2020年-2023年，行業信心增強，杠桿率上升。

行業ROE方面，2023年（折算）最高，為12.1%；2018年最低，為0.2%。2017年以來，行業ROE平均值為7.4%。2018年由于取消補貼等原因，新能源動力行業非常低迷。

從2018年以來，行業虧損企業比例在顯著上升，從9.4%上升為31.8%。但企業凈利潤中值顯著上升。2017年凈利潤中位數為0.6億元，2023年前三季度行業凈利潤中位數為0.66億元，折合全年0.88億元。

2018年、2019年是行業困難時期，前5名公司的凈利潤在行業總利潤中的占比超過100%，即其他公司凈利潤之和為負數。2023年，前5名凈利潤占比高于2020-2022年，透露出行業景氣度下行。

全球范圍內，新能源汽車、新能源船舶、新能源飛機等市場潛力巨大。新能源動力在環保意識提升、能源安全、技術進步多重因素的推動下，具有廣闊的發展前景。

表6:行業市值（2024年1月20日收盤價）前三名的基本情況

第七名 航空航天 61.6倍

航空是飛行器在地球大氣層中的航行活動，而航天是大氣層之外的航行活動。航空行業主要包括飛機制造與維修，而航天包括衛星、火箭、宇宙探測器等。

航空航天行業有43家樣本公司，2024年1月20日總市值為6604億元。圖4是2017年以來，每年的行業凈利潤總額以及研發費用總額。2017年到2022年，凈利潤總額復合增長率11.5%。

圖4: 航空航天行業凈利潤與研發費用

2018年到2023年三季度，行業研發費用逐年上升，總額為428億元，研發利潤比為65.8%，在十大看好行業中排名第九。

表7是航空航天行業2017年以來的一些基本情況統計，從表7可以看到如下信息。

表7:航空航天行業基本情況統計（2017年-2023年三季度）

2017年行業凈資產為1537億元，2023年3季度行業凈資產2878億元，年復合增長率為11.53%；2017年行業總資產2867億元，2023年3季度總資產5913億元，年復合增長率為13.42%。同期，行業杠桿率從1.9上升到2.1。

行業ROE一直不高，但相對穩定。2020年最高，為5.6%；2017年最低，為4.7%。2017年以來，行業ROE平均值為5.2%。

2020年之前，行業虧損企業比例都小于5%，2021年之后上升到10%左右的水平。2017年行業樣本公司凈利潤中位數為0.74億元；2023年前三季度凈利潤中位數為0.68億元，折合全年0.91億元，上升了23%。

行業前5名公司在行業總利潤中的占比從2019年開始不斷上升，從42%上升到2023年的64%。前5名利潤占比上升，往往意味著行業景氣度下降。

航空航天行業是現代尖端技術的集合，是國家綜合科技實力的重要衡量，并且在軍事國防中起到重要作用。航空航天行業并未完全市場化運行，其需求受到很多非市場因素的影響。從民用需求看，國產大飛機、衛星通信的發展會給航空航天帶來增量需求。

表8: 行業市值（2024年1月20日收盤價）前三名的基本情況

第六名 醫療服務 65倍

醫療服務行業包括檢測、診斷、治療、康復等。醫療服務行業有37家樣本公司，2024年1月20日總市值為4132億元。圖5是行業每年的凈利潤總額以及研發費用總額。2017年到2022年，凈利潤總額復合增長率為28.5%。

圖5: 醫療服務行業的凈利潤與研發費用

2018年到2023年三季度，行業研發費用總額為133億元，研發凈利潤比為32.9%，在十大看好行業中排名第十。

表9是醫療服務行業2017年以來的一些基本情況統計，從表9可以看到如下信息。

表9: 醫療服務行業基本情況統計（2017年-2023年三季度）

2017年行業凈資產為471億元，2023年3季度行業凈資產1130億元，年復合增長率為16.4%；2017年行業總資產786億元，2023年3季度總資產1819億元，年復合增長率為15.7%。行業杠桿率2017年-2021年上升，從2021年開始下降。

行業ROE方面，2020年最高，為11.7%；2019年最低，為3.4%。2017年以來，行業ROE平均值為8.2%。

從2017年開始，行業虧損率先下降后上升，2023年三季度虧損率略低于2017年。但行業凈利潤中位數大幅上升。2017年行業凈利潤中位數為0.34億元，2023年前三季度行業中位數為0.72億元，折合全年0.96億元。

行業前5名的凈利潤占比始終很高，除2023年，都在80%以上。這說明最近幾年醫療服務行業的大部分企業的生存狀態并不理想。

人們對于醫療服務的需求不僅包括常規治療和醫療護理，還包括預防保健、健康管理、康復護理等方面。隨著人口老齡化、慢性病患者增加以及健康意識提升，醫療服務的需求會持續增長。

表10: 行業市值（2024年1月20日收盤價）前三名的基本情況

第五名 其他軍工 65.9倍

其他軍工主要指航空航天以及兵器之外的軍工行業，行業有51家樣本公司。2024年1月20日總市值為7074億元。圖6是2017年以來每年的行業凈利潤總額以及研發費用總額。2017年到2022年，凈利潤總額年復合增長率18.5%。

圖6：其他軍工行業的凈利潤與研發費用

2018年到2022年，行業研發費用總額逐年上升。2018年到2023年三季度，研發費用總額之和為469億元，研發凈利潤比為70%，在十大看好行業中排名第七。

表11是兵器之外的軍工行業2017年以來的一些基本情況統計，從表11可以看到如下信息。

表11: 兵器之外的軍工行業基本情況統計（2017年-2023年三季度）

2017年行業凈資產為1835億元，2023年3季度行業凈資產2866億元，年復合增長率為8.07%；2017年行業總資產3869億元，2023年3季度總資產5340億元，年復合增長率為5.77%。行業杠桿率整體處于下降趨勢中，從2017年的2.1，降到2023年的1.9。

行業ROE整體不高，2020年最高，為7.1%；2018年最低，為1.9%。2017年以來，行業ROE平均值為4.5%。

行業虧損企業比例從2017年的5.9%上升到2023年三季度的17.6%。但凈利潤中位數基本未變。2017年行業凈利潤中位數為0.81億元；2023年前三季度中位數為0.62億元，折合全年0.83億元。

行業前5名在行業總利潤中的占比從2021年開始明顯上升，從41%上升到2023年接近60%的水平。

表12: 行業市值（2024年1月20日收盤價）前三名的基本情況

第四名 芯片 70.9倍

芯片是數字化世界的大腦，承擔數據的收集、處理、傳輸、控制。芯片行業有94家樣本公司，2024年1月20日總市值為19,247億元。圖7是2017年以來行業每年的凈利潤總額和研發費用總額。2017年到2022年，行業凈利潤總額年復合增長率為38.9%。

圖7: 芯片行業的凈利潤與研發費用

從2018年開始，行業研發費用基本保持上升態勢，2022年比2018年增長152%。行業研發凈利潤比為94.2%，在十大看好行業中排名第六。

表13是芯片行業2017年以來的一些基本情況統計，從表13可以看到如下信息。

表13:芯片行業基本情況統計（2017年-2023年三季度）

2017年行業凈資產為1627億元，2023年3季度行業凈資產7350億元，年復合增長率為30%；2017年行業總資產3199億元，2023年3季度總資產11820億元，年復合增長率為25.5%。行業杠桿率在2017年-2020年不斷下降，2020年之后基本保持在1.6倍。

行業ROE方面，2021年最高，為10.4%；2018年最低，為3.9%。2017年以來，行業ROE平均值為6.3%。

2020年和2021年是芯片行業的好日子，行業虧損率為1%和0%，此時前5的公司凈利潤占比為歷年最低。經歷產能快速擴張之后，2023年芯片行業進入低谷，行業虧損率超過30%，而行業前5名的總利潤占比超過了50%。困難時期，頭部企業的日子總是相對好過一些。

2017年行業凈利潤中位數為0.53億元，2023年前三季度中位數為0.8億元，折合全年1.07億元，比2017年增長了100%。2023年芯片行業雖然處于低谷，但行業中游水平的企業盈利卻比2017年大幅上升了。

芯片行業值得長期看好，因為有兩個長期不變：一是萬物互聯、萬物智能的長期趨勢不變；二是電子產品中的芯片含量持續增長的長期趨勢不變。

中國是全球最大的芯片消費市場，但現有產業規模和技術能力與實際需求不相匹配。中國頭部的芯片企業，在國際市場中市占率仍然很低。隨著物聯網、智能制造等新一輪科技創新的推動，芯片行業存在較大的成長空間。

表14: 行業市值（2024年1月20日收盤價）前三名的基本情況

第三名 行業應用軟件 74.7倍

行業應用軟件包括金融業軟件，工業軟件等，而工業軟件又可以分為研發設計類、生產制造類、經營管理類、運維服務類等。行業應用軟件行業有185家樣本公司，2024年1月20日總市值為11,045億元。圖8顯示了2017年以來，行業每年的凈利潤總額和研發費用總額。2017年到2022年，行業凈利潤總額增長率為-22.5%。

圖8: 行業應用軟件行業的凈利潤與研發費用

從2018年開始，行業研發費用保持上升態勢，2022年比2018年增長73.6%。行業研發凈利潤比為212.9%，在十大看好行業中排名第二。

表15是行業應用軟件行業2017年以來的一些基本情況統計，從表15可以看到如下信息。

表15: 行業應用軟件行業基本情況統計（2017年-2023年三季度）

2017年行業凈資產為2553億元，2023年3季度行業凈資產4220億元，年復合增長率為9.14%；2017年行業總資產4046億元，2023年3季度總資產6777億元，年復合增長率為9.39%。行業杠桿率基本保持不變，維持在1.6左右。

行業ROE方面，從2017年ROE整體處于下降態勢，從7.9%降到目前不足2%。2017年以來，應用軟件行業競爭愈發激烈，虧損企業比例不斷顯著上升：2017年為2.7%，2022年突破30%，2023年三季度更是達到38.9%。

2017年行業凈利潤中位數為0.58億元，2023年前三季度中位數為0.13億元，折合全年0.17億元。行業中游的公司，盈利能力大幅下降。

2022年和2023年，行業前5名基本穩定，它們在行業總利潤中的占比大幅上升，不是因為前5名的盈利大幅提高，而是由于行業整體利潤下跌到不足2021年的一半。

行業應用軟件行業的“新時期市盈率”高達74.7倍，說明即使面臨如此艱難的現狀，市場對行業前景仍然比較樂觀。的確，軟件和信息技術服務業是我國的短板，也是國家大力扶持的行業。軟件和信息技術服務業前景廣闊，不會持續衰退。

表16: 行業市值（2024年1月20日收盤價）前三名的基本情況

第二名 專用計算機設備 77.2倍

專用計算器設備是用于執行特定任務或運行特定應用程序的計算機設備，而通用計算機可以處理各種類型的任務或程序。

專用計算器設備的優勢在于它們可以針對特定的任務進行優化，通常具有更高的性能、更低的功耗和更高的可靠性。專用計算機設備包括金融POS設備、自動柜員機、工業控制機等等。

行業有46家樣本公司，2024年1月20日總市值為2668億元。圖9是2017年以來每年的行業凈利潤總額以及研發費用總額。2017年到2022年，行業凈利潤總額從47億元，降低到3億元。

圖9: 專用計算機設備行業的凈利潤與研發費用

盡管有些年份專用計算器設備行業凈利潤大幅下降，但研發費用幾乎每年都在增加。行業研發凈利潤率為195.8%，在十大看好行業中排名第三。

表18是專用計算機設備行業2017年以來的一些基本情況統計，從表18可以看到如下信息。

表18: 專用計算機設備行業基本情況統計（2017年-2023年三季度）

2017年行業凈資產為550億元，2023年3季度行業凈資產893億元，年復合增長率為8.8%；2017年行業總資產836億元，2023年3季度總資產1400億元，年復合增長率為9.39%。

行業ROE，2019年最高，為10.3%；2022年最低，為0.3%。2017年以來，行業ROE平均值為5%。

2019年以來，行業虧損率不斷攀升，2022年突破30%，2023年前三季度更是接近40%。同時，行業中游公司的盈利能力大幅下降。2017年行業凈利潤中位數為0.54億元；2023年前三季度行業凈利潤中位數為0.14億元，折合全年0.19億。

2022年和2023年，行業前5名基本穩定，它們在行業總利潤中的占比大幅上升，這不是因為前5名的盈利大幅提高，而是由于行業整體利潤大幅下跌。

2020年以來，專用計算機設備行業陷入低谷。但隨著各行業的發展和技術的進步，對于特定任務的需求會不斷增加，專用計算器設備可以滿足這些特定需求。工業自動化、物聯網、人工智能、醫療設備等領域對于定制化計算的需求必然日益增加。所以，投資者對這個行業的未來保持樂觀。

表18: 行業市值（2024年1月20日收盤價）前三名的基本情況

第一名 云服務 83.2倍

云服務行業通過網絡給用戶提供計算能力、存儲空間、數據庫、應用程序等資源。云服務行業有41家樣本公司，2024年1月20日總市值為6250億元。圖10是2017年以來每年的行業凈利潤總額以及研發費用總額。2017年到2022年，凈利潤總額復合增長率為4.3%。

圖10: 云服務行業的凈利潤與研發費用

2018年到2023年三季度，行業研發費用都大幅高于凈利潤。這些年的研發費用加總為732億元，研發凈利潤比為167%，在十大看好行業中排名第四。

表19是云服務行業2017年以來的一些基本情況統計，從表19可以看到如下信息。

表19: 云服務行業基本情況統計（2017年-2023年三季度）

2017年行業凈資產為750億元，2023年3季度行業凈資產1717億元，年復合增長率為15.5%；2017年行業總資產1620億元，2023年3季度總資產3134億元，年復合增長率為12.2%。行業杠桿率逐年下降，從2017年的2.2倍逐年降低到2023年三季度的1.8倍。

行業ROE方面，2017年最高，為9.2%，之后逐步下降至2023年4.5%（全年折算）。2017年以來，行業ROE平均值為6.6%。

從2017年以來，行業虧損企業比例保持上升態勢，從4.9%上升為29.3%。行業凈利潤中位數略有上升。2017年行業凈利潤中位數為0.6億元，2023年前三季度行業凈利潤中位數為0.5億元，折合全年0.67億元。

從前五名凈利潤占比看，2020年是行業低谷，前五名凈利潤占全行業的94%。2022年和2023年行業又一次進入低谷，2023年占比接近90%。

伴隨數字化轉型，以及人工智能的發展，企業對靈活、可擴展的計算資源和服務的需求會不斷增加。云服務提供了即時、按需的計算資源，豐富的開發工具和服務，幫助企業快速響應業務需求，提高敏捷性和競爭力。雖然中國云服務行業短期內面臨各種困難，但行業前景非常廣闊與確定。

表20: 行業市值（2024年1月20日收盤價）前三名的基本情況

寫在最后

圖11: 十大看好行業

公司市盈率和行業市盈率，都會隨著股價變化而變化。本文采用的“新階段行業市盈率”也是如此。但是，在較短時間內，比如一年，各行業的“新階段市盈率”排序相對穩定。因此，這個指標可以反映投資者在一段時間內對各行業前景的看法。

我們利用2024年1月20日的計算結果排序，選出了十大被看好行業。從2017年以來的數據看，十大行業中某些行業的盈利情況并不優秀。而且有些行業的凈資產擴張速度甚至低于A股整體（A股整體約為10%）。

這說明，投資者看重的不僅僅是歷史上的凈利潤、凈資產等數據。所謂前景看好，部分與歷史和現在有關，但更與未來有關。

當然，投資者的觀點并非一成不變。等到2024年底，我們再計算排序，看看投資者看好的行業有沒有變化。